Solvabilité forcée

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L’état n’est pas un débiteur ordinaire, il peut rendre sa dette solvable. De décembre 2019 à juin 2021, les prêteurs n’exigeaient pas de lui des intérêts plus élevés en dépit de l’accroissement du ratio dette publique sur produit intérieur brut (PIB) : la solvabilité de l’État ne répond pas à la logique économique. Ce n’est pas que l’État gère bien les deniers publics, mais c’est parce que, détenant le monopole de la coercition, il peut renforcer ses pouvoirs réglementaires, fiscaux et monétaires. Cette solvabilité forcée n’est toutefois pas sans coût. 

Depuis décembre dernier, la dette du secteur public a grimpé en valeur absolue, mais a baissé en pourcentage du PIB – une tendance qui se maintiendra les trois prochaines années fiscales, selon le ministère des Finances. Cependant, si l’on tenait compte du retraitement de consolidation de Rs 12 milliards, de l’allocation des droits de tirage spéciaux de Rs 8 milliards du Fonds monétaire international, et de la transaction de Rs 25 milliards de la Mauritius Investment Corporation dans Air Mauritius, le ratio dette/PIB au 30 juin 2022 serait de 96,4 % du PIB, voire plus avec les fonds spécialisés (SPV). 

Un ratio diminue avec une hausse de son dénominateur. De 2008-09 à 2018-19, le PIB nominal n’a jamais augmenté de plus de Rs 25 milliards au cours d’une année. Les estimations finales du PIB de Statistics Mauritius se sont toujours avérées très inférieures aux prévisions budgétaires. Se fondant sur 1,4 million de touristes en 2022-23, on espère une hausse de Rs 77,5 milliards du PIB pour cette année financière. Mais l’objectif n’est pas raisonnable avec le manque de connexions aériennes et la stagflation qui guette l’Europe. 

Faute de mieux, le gouvernement s’efforcera de faire défaut sur sa dette par l’inflation. Une politique inflationniste consistant à injecter de la monnaie dans l’économie gonfle artificiellement le PIB nominal et fait baisser mécaniquement le ratio dette/ PIB. Indépendante «de jure», mais pas «de facto», la Banque de Maurice est au service de la solvabilité de la dette publique : elle n’ajuste pas l’offre à la demande de monnaie, mais elle facilite le refinancement de l’État sur les marchés financiers. Elle fait semblant de combattre l’inflation avec de modestes hausses du taux d’intérêt. Et elle laisse à nouveau apprécier le dollar pour réalimenter son «Special Reserve Fund» en gains de change au 30 juin. 

Une politique monétaire laxiste a ceci de bon qu’elle fait reculer le poids des intérêts dans les dépenses courantes (de 11,4 % en 2018-19 à 8,5 % en 2022-23), dans les revenus courants (de 12,2 % à 8,8 %) et dans le PIB (de 2,6 % à 2,3 %). Néanmoins, les intérêts pèsent encore lourdement sur le budget national, dans un pays qui a tant besoin de moderniser ses services publics. 

Or la diminution du coût du service de la dette publique relâche la contrainte budgétaire du gouvernement, l’incitant à ne pas réformer le secteur public et à ne pas réduire les dépenses improductives. On se contente de transférer les problèmes sur les gouvernements futurs. Cela freine le progrès économique et constitue ainsi un coût invisible. 

Un autre coût de la dette est qu’elle renforce la classe des rentiers de l’État, ceux qui détiennent des titres publics, au lieu d’entreprendre. Pour citer Montesquieu (1748), la dette publique favorise la formation d’inégalités entre ceux qui s’enrichissent des revenus de la dette et ceux qui paient les intérêts de cette dette via l’impôt. 

Si l’inflation allège la dette en baissant les taux d’intérêt réels, elle est aussi un coût. Coût d’opportunité : on ne jouit pas des gains de déflation, d’une hausse du pouvoir d’achat de la monnaie. Coût de coordination : en créant une distorsion dans les prix relatifs, l’inflation oriente les producteurs dans de mauvaises directions. Coût d’éviction : l’épargne va vers des usages improductifs plutôt que vers l’investissement privé. 

Ce détournement de l’épargne ne passe plus par le taux d’intérêt, mais par la réglementation macroprudentielle. Les banques comptent pour 57 % de la valeur totale des obligations publiques. En traitant celles-ci comme sans risque, l’État encourage les banques à les acquérir, non pas pour avoir un rendement profitable, mais pour satisfaire une règle contraignante. Or le risque de crise de la dette souveraine est loin d’être nul : les économistes Reinhart et Rogoff ont identifié 71 crises de défaut souverain entre 1978 et 2006. 

La composition de tous ces coûts a pour effet d’affaiblir l’économie réelle. La banque centrale du Tajikistan a fait faillite pour cause de non-sincérité de la dette publique. La Banque de Maurice peut forcer les Mauriciens à utiliser la monnaie qu’elle émet, mais elle ne pourra pas empêcher une forte détérioration de la qualité de la roupie. Le gouvernement peut utiliser ses privilèges fiscaux pour éviter à la banque centrale des fonds propres négatifs, mais cette solvabilité forcée expose les entreprises à l’insolvabilité.

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